談談今年以來我所犯的兩項錯誤,都是源自於Overconfidence這項人類本身有的心理偏誤。 第一件錯誤是有關MSCI的年度持股更換,對於這項主題,我研究了過去幾年的數據,得到一個結論是MSCI全球指數的更換,對於個股的尾盤會有所影響,其單子量由於是被動投資基金所做的更換持股,就像是一位大戶告訴你他尾盤會大買/大賣幾千張的持股,如此便形成一個機會,我在去年持股轉換時對變更約8家的納入/剔除公司觀察,若對此八家公司進行當日沖銷交易成功率為100%。 雖然我注意到尾盤如果是納入/剔除的公司,開始有大量賣盤/買盤的支撐,這顯然是市場效率的影響,市場慢慢開始已經吸收了此MSCI轉換持股尾盤大單的資訊,一旦其完全消化此資訊,這項技術就再也沒用了。去年我對此策略下的註解是,需注意,此策略已漸漸失效了。 然而今年再次MSCI有所調整持股時,第一次參與,我開了相當於10%資產的槓桿進行當日沖銷,這是不可原諒的錯誤,首先,我很明白這項策略是有風險的,可以進行操作,但沒有開槓桿的任何理由,就算是當日沖銷也不能違背除非無風險,否則不開槓桿這項原則。第二是這項策略雖然有分散的效果,但每個分散的機會彼此連動,也就是若市場完全消化掉MSCI更換持股此資訊的話,此策略將會完全失效,在去年100%勝率的策略,今年的勝率瞬間變成0%。 另外,MSCI更換持股的資訊,現在只要一出來,新聞馬上提供增加/剔除的個股名稱,代號和調整時間,整個市場很快的便可以很有效率的消化這些資訊,這應是顯而易見的警訊我卻沒有意識到,對我來說這項錯誤的代價和教訓很大。

第二,就是近期的失敗套利案華亞科,對於華亞科來說,我所犯的錯誤在於沒作足功課,整個套利案的評估中我僅打給公司一次電話,雖然對於台灣的進度流程有所把握,我卻忽略了最重要的一項,那就是美光和華亞科的合併協議,這項原來被我評估為無風險的套利案,事實上是有風險的,整個案子令我沒有受傷嚴重的主要原因是我僅分配持有的閒置現金進行套利,剛好遇到市況我認為有許多機會,配置的現金部份相對較少,但是整件事情從一開始的評估就是錯誤的。 翻開美光的10-Q報表,裡面兩項協議終止的前提很明確,第一是美光和華亞科若在今年11月底以前沒有達成協議,此合併案自動失效,第二是沒有辦法通過聯貸案的話,此合併案也自動終止。我當初甚至沒有翻美光的10-Q表出來看。這是一個潛在的巨大錯誤,我必須引以為戒,如果當初對此案子做足功課的話,我會分配相同多的資金在這項案子上,但絕不會認為這是無風險的套利,並且若我的現金資產夠多時也不會像一般無風險套利案一樣分配大量資金,對於有風險的套利delay的狀況下也會因為作足功課而可以忍受其結果,整體來說這是我沒有作足功課所產生的直接錯誤。 這項錯誤和去年南茂套利案一樣,都是對於低風險套利案將其認定為無風險,這次也是對於我沒作足功課和風險判斷錯誤的教訓。另外值得一提的是,在台灣的套利報酬率已經微利化了,這讓套利客暴露在更高的風險當中,越來越多人開始進行套利交易,華亞科這類案子在兩三年前也許還會有20-30%的年化報酬,到今年只剩10%以下,如果是無風險的套利案,近年來已經跟市場上公司債利率差不多了。這都是套利交易所存在的風險,當競爭者越來越多,將會侵蝕套利交易本身的安全邊際,使其暴露在更大的風險底下。這是需要注意的事情。舉個最近的漢微科合併案的例子,在消息宣布的當天,漢微科漲停,整體價差停留在僅剩6%,這是很荒謬的情形,漢微科以現在的狀況來評估是一項高風險,且主管機關都尚未過關的案子,就算一切順利的情形下整體年化報酬在現價來說也才12%,顯然投資人都對此過度樂觀了,如果以被迫延期的華亞科一案作比較,同一天已經通過所有主管機關審核只差美光點頭的華亞科合併案,整體報酬率因為美光delay和市場恐懼懷疑的情況下有20%的絕對價差,對比什麼都沒過並且ASML也有權力反悔的漢微科合併案,價差卻只有6%,很顯然兩者的差距是不合理的。雖然兩者我現階段都不會有興趣。到現今為止我所參予的套利案,在華亞科結束後,正式由正報酬轉為負報酬,如巴菲特曾經講到的,套利案件是一件一件的微利,但若遇到一次偶發失敗的案子將會完全吃掉之前所累積的微利,雖然這件事情從來沒發生在巴菲特身上就是。我必須理解在台灣套利報酬微利化這項事實,如果這項情況沒有改變或者持續惡化,我的套利操作在未來幾年將會減少或停止。

 

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